近期，一场关于中美关系、AI投资机遇和全球资产配置的重磅讨论，吸引了多家顶尖机构的目光。这场对话由中国基金报“环球视点”第四十一期发起，汇聚了多位重量级嘉宾。他们分别是工银国际首席经济学家程实、建银国际首席经济学家赵文利、中国银河国际研究部负责人成亚曼、惠理集团固定收益投资部门主管蔡少俊，以及景顺亚太区投资解决方案客户总监克里斯托弗·汉密尔顿。
大家齐聚一堂，聊的都是当下最热的话题。 说白了，这次讨论的核心就是三个大问题。第一，中美关系回暖，到底怎么影响全球经济和金融？第二，中美首次在AI规则上坐下来谈，这事儿意味着啥？第三，在全球加息的大背景下，钱该怎么配？
这些问题，直接关系到每个人的钱包。 先看第一个问题，中美关系回暖带来的连锁反应。赵文利指出，这次互动最大的意义，是巩固了今年5月定调的建设性战略稳定关系。简单说，就是把不确定性给降下来了。双方达成的八点成果共识，标志着经贸关系从“临时谈”变成了“常态聊”，还形成了制度化的管理机制。
这对企业来说，投资、库存和供应链的预期都清晰多了，贸易碎片化的风险也小了不少。 在金融市场层面，短期内最明显的变化是风险溢价在下降。市场开始给“竞争可控”和“政策可预期”这两个标签加价。对中国资产、港股以及整个亚洲市场来说，这是个偏正面的信号。
不过，接下来的重点得盯住“共识怎么落地”。贸易理事会的运作情况、降税的节奏，还有后续的磋商结果，这些都会决定风险溢价能降多少。 成亚曼的分析更细一些。她认为，这次磋商带来了三重变化。第一，边际确定性提高了。
出口管制的休战期还在延续，非敏感商品的买卖通道也打通了，企业的决策终于能回归正常轨道。第二，技术管制还是竞争的核心战场，但有些领域已经通过清单形式有限放开了。这就形成了一个“竞争守底线、放宽看清单”的双轨制。
第三，沟通渠道彻底机制化了。 这次磋商，相当于给全球市场拔掉了一个巨大的不确定因子。以前双边博弈靠的是突发事件驱动，现在转向了框架协议驱动。这样一来，风险溢价有望回落，市场的波动率也会往下走。风险偏好会慢慢修复，而且这种修复是有持续性、有结构性特征的。
程实的视角则更偏向宏观经济。他认为，中美关系回暖有三重利好。一是改善了全球贸易的预期，经济增长的动能更强了。二是有助于稳住全球的价格水平，给货币政策创造了更好的环境。三是提升了全球市场的信心，风险资产的表现自然会更亮眼。
接下来聊聊第二个热点，中美在AI规则上的首次对话。这事儿为啥重要？程实解释，它给中美AI规则沟通建了一条更稳的渠道。以后在跨境数据、模型安全评估、算法透明度这些事儿上，双方有了固定的沟通窗口。规则更协调了，预期也更明确了。
从产业发展的角度看，中国的大模型能力一直在往上走。算力基础设施、算法创新、应用生态都在加速完善。算力需求越来越大，国产GPU和先进封装这些环节，空间巨大。另外，RSI、世界模型这些新方向也值得盯着，技术一旦突破，就能打开全新的应用和商业空间。
随着规则沟通加深，模型安全评估、跨境数据合规、网络安全，还有AI企业的国际化发展，都会冒出更多需求。 成亚曼的观点有点意思。她说，AI已经从单纯的技术产业议题，升级成了大国博弈和外交战略的核心命题。合作的精髓不在于消灭竞争，而在于缓解极端风险，拉长产业的繁荣周期。
目前中美双强的格局没变，但各自的强项不一样了。美国擅长定规则和搞前沿研发，中国则胜在高性价比的路径、工程化落地和产业链的深度。博弈的手段也从单一的出口管制，变成了规则、供应链和同盟体系的混合竞争。接下来，全球AI规则的话语权，会成为主战场。
所以，全球化配置的关键，就是围着中美各自的长板来分散布局。美国的机遇集中在中上游，比如芯片设计、高端算力、前沿大模型和算力基建，确定性很强。中国的机会更多在中下游，中游看性价比和产业生态位，下游的Agent商业化还在早期，场景打磨和工程化落地的生态位才是胜负手。
赵文利补充道，双方在半导体、算力、模型、数据和标准这些领域会一直竞争下去。但在模型安全、AI事故、网络安全这些事上，又得一起面对。投资线索主要有三条。一是AI基础设施，包括半导体、数据中心、光通信、电力和储能。
二是中国AI产业链的自主能力提升，涵盖算力、模型、软件生态和行业应用。三是投资逻辑要从“砸钱投入期”切换到“回报验证期”。 第三个问题是大家都关心的，美债收益率会不会再创新高？美元走势咋样？成亚曼认为，美债收益率有可能再破新高，基准情景有点像上世纪90年代末那种“更高、更久”的局面。
支撑这个判断的逻辑有四条。一是全球的紧缩周期还没完。二是这轮通胀主要是供给端驱动的。三是AI的资本开支搞出了史上最大的私人投资周期，分走了买国债的钱。四是美债的供给和需求两头都在走弱，只能靠更高的收益率来吸引买家。
利差优势加上“更高、更久”的利率路径，短期美元大概率走强。但要小心财政可持续性和美债信用层面的干扰，美元涨的幅度可能不如美债收益率那么猛。 蔡少俊的看法稍微保守一点。他说，现在的通胀压力主要来自供给端。
美债收益率已经把加息和“高利率维持更久”的预期消化得差不多了。如果没有新的重大通胀冲击，大幅冲破前期高点的空间不大。 但如果油价突然飙起来，甚至破了之前的纪录，10年期美债还有上涨空间。不过，随着高通胀挤压经济增长，市场会逐渐把增速放缓的预期算进去。
受高美债收益率、美国经济韧性和AI投资的潜在回报支撑，美元短期会维持强势。中期如果通胀回落，美联储转而降息，政策利差缩小，美元就可能承压。长期来看，全球储备资产的多元化、美国财政赤字居高不下，以及潜在的增速放缓，都可能削弱美元的根基。
汉密尔顿则关注就业数据。他指出，美国失业率很低，就业市场很稳，通胀是决定美联储政策走向的关键。现在的通胀主要由油价和各种复杂的全球事件驱动，主导着短期的政策方向。他预计，这轮加息的总次数大概不会超过两次到三次，包括9月已经实施的那次。
美元短期会有提振，但长期可能会走弱。 说到美联储的货币政策路径，程实分析，美联储的重心已经从防增长和就业下滑，转向了控通胀。短期立场还是偏紧的，后面加不加息、加多快，完全看数据说话。 基准情形下，如果经济保持韧性，通胀高位但没明显加速，美联储年内可能再加25个基点，把利率提到4.00%到4.25%。
之后进入观察期，后续节奏取决于通胀回落的速度，以及高利率对实体经济的滞后影响。 赵文利维持年内还有一次加息的判断，但他觉得最新的通胀数据降低了10月立刻加息的紧迫性。他估算，年内再加息一次的概率大概是60%。
不再加息的概率约35%，这需要通胀继续回落或者就业和经济明显降温。重新降息的可能性只有约5%，除非经济或金融体系出大问题。 如果核心通胀连续上涨，还有加息空间。如果通胀回落但就业走弱，政策利率可能会在高位待得更久。
蔡少俊总结说，美联储很可能在很长一段时间里维持高利率。政策转向的门槛很高，只有通胀明显回落、劳动力市场大幅降温，或者经济增长急剧恶化，才会考虑暂停加息甚至降息。 在全球加息周期下，投资者的资产配置策略也得跟着调。
赵文利建议，在“利率更高、维持更久、政策分化加大”的大环境下，首先要管好利率风险，别指望利率单边下行。 债券方面，短端和中短久期的高等级债券，票息吸引力上升，可以作为打底收益。长久期债券已经有了一定的配置价值，但得控制好久期和仓位，更适合做阶段性交易，或者对冲经济下行风险。
权益方面，要看重盈利质量和现金流。AI仍然是最重要的结构性主题，但机会会从少数几个模型和大厂，扩散到半导体、算力基建、电网、电力设备、数据中心和实际应用。市场对AI资本开支的回报会查得更严。能源、战略资源、农产品，以及一些受益于全球资本开支上升的工业板块，也值得看看。
区域上，中国和发达经济体的政策周期差别很大。中国资产能提供一定的政策分散效果，但要更注重结构，而不是赌指数的单边行情。美国市场则需要在强劲盈利和高估值、高利率之间找平衡。 成亚曼提醒，核心是要切换底层逻辑。
如果通胀是供给驱动的，紧缩就会持续更久。“等着利率见顶回落”的老套路不管用了。无风险利率维持高位，资产定价的锚点会从估值转向现金流和股东回报。 区域上，中国权益有望成为相对的赢家，尤其是港股的配置价值很突出。
港股的高股息资产，在高利率环境下是很好的防御选择。但指数能不能涨上去，还得看企业盈利的兑现情况。 板块上，进攻方向可以布局AI全产业链。选股要从短期盈利兑现，转向长期可验证的自由现金流和股东回报。算力需求已经进入现金流验证阶段，中国的高性价比模型路线，会随着应用规模的扩大持续释放价值。
防守方向优选高股东回报的标的和实物资产。股息和回购能筑起估值的底部，险资等长线资金的持续入场，也印证了这个逻辑。数据中心、物流设施这类实物资产，现金流稳定，自带安全垫。 汉密尔顿的观点是，权益端看好股票胜过债券。
目前他看多美股，采用防御型的布局方式，控制组合风险。同时他也看好部分非美市场的机会，侧重分散配置和成长资产。长期来看，他看好中国市场的资产，持续在全球范围内寻找机会。 在固收、实物和另类资产上，为了增强组合的韧性，要配置防御型和抗通胀的品种。
考虑到美联储可能短期再加息一到两次，重点布局短久期和浮动利率资产。同时配置黄金、大宗商品这类对通胀敏感的资产。私募市场有机会，适合那些打算长期持有、赚流动性溢价的战略投资者。 再来看看国内的货币政策。
三季度货政例会释放了什么信号？程实解读，一是扩内需的力度加大了。二季度说的是“着力扩大内需”，三季度变成了“加力扩大内需”。金融支持新增了“六张网”建设，突出了有效投资对稳增长的作用。 二是更强调逆周期调节和政策效能。
提出了“加大逆周期调节力度”和“推动货币政策操作框架改革完善”，讲究力度、节奏、时机和传导效率。 三是工具运用更灵活。新增了“综合运用并适时调整货币政策工具”。政策信号已经转化成了具体的工具落地，逆周期调节的力度和精准支持的力度都在加强。
赵文利表示，例会延续了适度宽松的基调，强化了逆周期调节和增量政策的信号。提出要发挥“增量政策与存量政策的集成效应”。下半年的政策重心，正在从侧重存量落实，转向存量和增量并重。 货币政策的约束条件变了。
信用扩张的主要限制，从“融资成本够不够低”，变成了“有没有足够的有效融资需求”。 他维持年内降准概率高于降息的判断。结构性再贷款有望和财政贴息、担保以及风险分担机制配合。政策的重点不再是单纯降低融资成本，而是提高资金使用效率，创造有效的融资需求，推动金融条件的改善传导到消费、民间投资和实体经济。
最后聊聊四季度A股和港股的走势。程实预测，两大市场的驱动因素会更加多元。 A股要盯住三条主线。一是产业景气度，科技制造、新质生产力等领域的订单、产能利用率和盈利兑现，会影响结构性行情。二是企业盈利，三季报是观察盈利改善的重要窗口，盈利预期的变化会成为定价的依据。
三是政策支持，“十五五”规划的窗口期，财政、产业和资本市场政策会持续推进，有助于稳定预期，提升市场活力。 港股除了基本面和企业盈利，还要关注全球流动性和能源价格的变动。四季度A股和港股，还是会围绕基本面改善、政策支持和盈利兑现来展开。
成亚曼分析了内外部因素。内部看，宏观呈现“K型分化”，消费的量价都偏弱，社会零售总额回落。政策以微调为主，9月末稳地产和逆周期的政策虽然落地，但力度温和。内需能否趋势性改善，关键在于财政能否继续发力并向消费倾斜，年底的中央经济工作会议是个重要的观察窗口。
还要注意超级厄尔尼诺的风险，四季度食品和电力的价格压力可能阶段性推高通胀预期，农业种植和电力运营可能会受到事件性的关注。 外部看，中东局势和油价是最大的变量，和厄尔尼诺叠加会放大价格波动。美联储9月加息落地后，继续加息的预期还在发酵。
外需和算力链的景气度依然很强，AI交易的基本面没有被破坏。11月美国中期选举前，贸易政策会趋缓，中美元首互访的时间表确定，构成了阶段性的风险偏好支撑。 恒生科技的前瞻市盈率已经偏离历史均值一个标准差，向上修复的弹性比较大。
但这需要应用端出现像“DeepSeek时刻”那样的新突破。 配置上，她建议采取杠铃策略。进攻端聚焦AI硬件的瓶颈环节，比如算力、光模块、中国芯片，还有港股互联网平台。要注意硬件的盈利周期可能已经到了中后段，想突破前高需要新的产业催化。
防守端用红利资产兜底，选高股息的能源、银行、电信、保险，以及实物资产。保险兼具红利和盈利改善的双重属性。农业、电力、能源、原材料、航运港口、创新药出海也值得关注。 赵文利指出，港股主要面对三个变量。一是海外流动性和风险溢价，如果美国通胀风险再起，高利率持续更久，会压制港股估值。
二是国内政策和基本面的验证，包括四季度稳增长政策的兑现、中央经济工作会议，以及企业盈利预期能否企稳。三是AI产业周期自身的再定价。 他预计四季度港股以震荡盘整为主，市场机会更多来自结构，而不是指数的单边上行。
配置上，他建议保持“守正出奇、积极防御”。基础配置关注高股息资产，同时重点关注有盈利支撑的硬科技龙头，以及战略资源、能源和相关航运板块。之前表现落后的中资互联网和内需板块，可能存在补涨机会。