潘功胜：全力保障股、债、汇等金融市场稳定运行

《求是》杂志刊载了中国人民银行行长潘功胜撰写的署名文章，标题为《深刻理解中国金融格局演变增强金融服务真实经济的契合度》。文章强调，需完善全方位宏观审慎管理架构，切实巩固金融体系的稳健性与抗冲击能力。在宏观维度上，应统筹兼顾经济增速、产业结构调整与金融风险防控三者之间的动态均衡。妥善处置关键领域潜在隐患。持续推进金融助力地方融资平台债务问题化解。有序推动重点区域及重点机构的隐患化解工作，严格财经纪律、市场秩序与监管规范。完善金融安全兜底机制。加强对系统性金融风险的跟踪监控、研判分析及早警提示。拓宽央行的宏观审慎与金融稳定职能边界，充实宏观审慎政策工具储备，确保资本市场、债券市场、外汇市场等各类金融市场平稳有序运转。

深刻理解中国金融格局演变增强金融服务真实经济的契合度

金融乃国民经济之命脉。命脉能否顺畅运行，关键不仅在规模大小，更取决于结构优劣。总书记曾强调，科学合理且健康的金融格局是实现金融可持续健康发展、切实赋能真实经济的基础条件。近几年，国内经济运行整体稳健、向新向好，高质量发展持续取得突破性进展，与此同时，金融格局也在此过程中经历了深层次重塑。但也要清醒认识到，伴随经济增长动力新旧交替以及产业转型升级步伐加快，优化金融布局、提升金融服务质量与效能正面临更新更高的标准。做好当下及未来一段时期的经济与金融工作，必须深入把握中国金融格局演变的底层逻辑，灵活调适货币政策操作框架，不断推进现代化金融市场体系建设，进一步增强金融服务真实经济的精准匹配度。

一、中国金融格局正在经历深层变革

金融格局可从多重角度加以度量，而融资结构是最核心的观测指标。长久以来，国内融资体系以银行信贷为绝对主力，资本市场体量有限。近些年来，以银行信贷为核心的间接融资份额持续走低，涵盖债券、股权在内的直接融资份额则稳步攀升，金融格局正迎来根本性转变。

就增量而言，债券与股权融资合计增量已超越信贷。2013年之前，国内新增间接融资在社会融资规模增量中占比高达八成以上，几乎全部来自信贷。到了2025年，社会融资规模增量达35.6万亿元，其中企业债、政府债及股权融资合计占比约为47%，历史上首次超过信贷。此前数年，积极的财政基调下政府债券净融资规模扩大、专项债用于替换隐性债务，加之银行加大了不良资产核销力度，共同推动了债券占比上行、信贷占比回落。即使排除上述特殊因素，国内融资格局的变迁依然十分显著。单看企业端，企业债券融资增量与同期信贷增量之比已从2023年的7%攀升至2026年上半年的接近20%。

就存量而言，直接融资份额已稳步提升至三分之一上下。20世纪90年代构建现代资本市场体系的起步阶段，间接融资在社会融资规模存量中的比重一度逼近百分之百。经过资本市场持续稳健成长，截至2026年6月底，社会融资规模中 indirect financing余额占比已降至三分之二附近，信贷余额占比降至六成左右；直接融资余额占比升至三分之一附近，债券融资占比升至三成左右。国内融资格局已由间接融资一家独大，迈向直接与间接融资协调并进的新阶段。

就资金配置方向而言，金融资源正加速向关键领域和短板环节倾斜。最近十年间，房地产与基建类新增信贷在全口径信贷中的比重从六成以上大幅滑落至一成左右，而金融"五篇大文章"相关领域的新增信贷占比则跃升至七成以上。近几载，科技型中小企业信贷增速稳定维持在20%上下，普惠型小微企业信贷年均增幅约20%，绿色信贷及养老产业信贷均录得两位数以上增长，均显著跑赢全口径信贷增速。信贷投放方向的此消彼长，折射出金融资源正加速向科技创新、绿色发展及中小微企业等战略方向汇聚。此类结构性调整未必直接表现为信贷增量扩大，却能有效提升资本使用效能，为经济高质量前行提供全新驱动力量。

就资本市场而言，市场形态日趋多元，纵深与覆盖面持续拓展。十八大以来，国内资本市场逐步摆脱以信贷市场为单一的格局，成长为涵盖股权、债权、货币、贵金属、票据、大宗商品、衍生品等各类子市场协同联动、功能完备、品类齐全的现代资本市场体系，真实经济的融资路径更为宽泛。股权市场方面，当前A股挂牌公司逾5500家，总市值突破110万亿元，规模居全球次席。其中，"专精特新"企业数量已达2000余家。债券市场方面，1997年银行间债券市场创设之初余额尚不足5000亿元，如今总规模已跨越200万亿元大关，稳居全球第二。债券市场"科技板块"正式落地运营一年多以来，科创债累计发行规模约3万亿元，已成为科技型企业获取中长期资金的关键渠道。

二、中国金融格局演变背后的深层机理

金融演进与经济所处发展阶段紧密关联。纵观各国金融发展历程可以印证，伴随经济结构迭代升级，金融活动重心从追求规模扩张逐步转向注重结构优化，金融格局从单一化走向多元化。中国金融格局的变迁，既是对这一普适规律的生动诠释，又蕴含独特的发展脉络与阶段性特征，须立足中国经济转型的现实加以认知与把握。

其一，中国金融格局的演变从根本上映射了经济发展阶段的递进推进与增长动力的新旧接续。

以往国内金融总量扩张速度较快，主要归因于经济货币化进程及高速扩张所催生的大规模货币需求。改革开放以降，国内由原先以实物配给为主转变为以货币结算为主，越来越多商品、住宅借助货币来标定价值，以货币为中介完成交易，融资诉求亦随之急剧膨胀，金融总量因而快速增长。眼下，国内经济已由高速扩张期迈入高质量发展期，货币化进程大体收官，金融对经济的支撑更多地体现在结构调优与匹配度提升上，而非宏观金融规模的无止境膨胀。从总量的数理关系审视，增速等于增量除以全部存量。分子代表当期新增量，分母则是累积的全部存量。当前，国内社会融资规模存量已逾460万亿元，广义货币余额突破350万亿元，信贷余额超过280万亿元，宏观金融总盘子已十分庞大。随着存量基数不断扩大，金融总量增速有所放缓实属自然现象，这与国内经济发展阶段的切换相吻合。

金融总量增速趋于平缓，有助于将宏观杠杆率维持在基本稳定的水平。前些年，国内宏观杠杆率攀升较为迅速。一方面，宏观调控强化了逆周期对冲力度以促进经济平稳运行，金融总量与债务规模互为表里，推高了负债水平；另一方面，物价指数处于偏低区间，拉低了名义经济增速。融资市场已从供给侧受限转为需求侧受限，有效的融资诉求能够获得较充分的响应，社会融资环境仍属相对宽松。面对这一局面，需兼顾短中期与长远期的平衡，防止金融总量增速超出真实经济的实际需要，引发资金空转沉淀，进而再度抬升宏观杠杆率，致使落后产能和低效主体难以被淘汰出局，拖累整体经济效率。

信贷增速放缓、质量提升或许将成为宏观经济运行的一项常态化特征。当前逾280万亿元的信贷余额中，房地产和地方融资平台所占份额依旧偏高，而这些领域非但不再扩张，反而正处于收缩之中。2025年至2026年上半年，房地产信贷余额累计缩减逾2万亿元。其余领域的信贷须先弥补这部分下滑缺口，方能实现总量层面的正增长。伴随经济结构转型与信贷格局重塑，真实经济所需的信贷增速本身也在发生改变。全口径信贷维持以往的增速既困难重重，也并无必要。就支撑经济增长而言，激活低效存量信贷与投放新增信贷，其本质意义是等同的。

其二，中国金融格局的变迁彰显了金融体系与产业转型升级之间的动态磨合。

过去较长一段时间内，国内经济增长主要依赖房地产、基建工程及传统制造业拉动，呈现出典型的融资密集特征。这些行业资本开支大、建设周期长、土地房产等抵押品充裕，存在旺盛的中长期信贷需求，天然契合以银行为核心的金融体系架构。银行在为技术成熟、抵押品充足的传统产业输送资金方面具备比较优势。经测算，传统领域各行业的中长期信贷余额与行业增加值之比大于1，其中房地产业、交通运输业分别达到1.7和3.3，意味着每创造一元增加值需要消耗更多的信贷资源。